Coffee Break

La scorsa settimana in sintesi

• I tassi d'interesse e le incertezze geopolitiche sono i principali driver di mercato. Tra diversi aumenti dei tassi d'interesse annunciati dalle banche centrali la scorsa settimana, quello di 75 pb della Federal Reserve statunitense e la forward guidance di ulteriori +125 pb entro la fine dell'anno hanno ricordato agli investitori che si profilano per il futuro "alcune difficoltà".
• In controtendenza rispetto ad altre banche centrali, la Banca del Giappone ha mantenuto un atteggiamento estremamente accomodante. Il JPY ha perso circa un quinto del suo valore rispetto all'USD, spingendo il governo giapponese ad intervenire. L'ultima volta che il Giappone ha rafforzato lo yen con un intervento diretto è stato durante la crisi finanziaria asiatica del 1998.
• L'indice PMI flash di settembre nell'eurozona e negli Stati Uniti ha mostrato una tendenza al ribasso su questa sponda dell'Atlantico e un rialzo sull'altra. In Europa, la domanda dei consumatori è in calo in un contesto caratterizzato dall'aumento del costo della vita e dai crescenti timori sulle prospettive, mentre le capacità produttive risultano inibite dall'impennata dei prezzi dell'energia.
• La Russia ha avviato un voto di annessione nelle aree occupate dell'Ucraina, ottenendo la condanna di Cina, India, Turchia e Occidente. L'ordine di mobilitazione parziale del presidente Putin ha ulteriormente aumentato la posta in gioco di una guerra che va avanti ormai da sette mesi.

Convinzioni di investimento

Scenario di base

• I rischi che avevamo precedentemente intravisto stanno cominciando a concretizzarsi e fanno ormai parte dello scenario.
• Di conseguenza, la nostra asset allocation è diventata leggermente più prudente, dato che le banche centrali si stanno impegnando a incrementare ulteriormente e più a lungo i tassi, portandoci a ridurre la duration del portafoglio a un posizionamento leggermente corto.
• La Fed prosegue il suo ciclo di rialzi unitamente al percorso di quantitative tightening, ovvero la riduzione di bilancio. Il nostro scenario ottimale prevede che la Fed riesca a portare a termine l'"atterraggio morbido" dell'economia, evitando al contempo una vera e propria recessione.
• L'inflazione ha raggiunto livelli massimi nell'eurozona e sta colpendo in maniera indiscriminata aziende, consumatori e responsabili delle politiche della BCE. La BCE ha chiarito che l'unico percorso da seguire è l'aumento dei tassi. Se la crescita dovesse reggere, il tasso di interesse a 10 anni dovrebbe superare il 2%.
• La nostra allocazione azionaria riflette la convinzione che, sullo sfondo di un'inflazione sostenuta, una BCE aggressiva e un brusco rallentamento della crescita economica, le azioni europee siano destinate a sottoperformare. Di conseguenza, ci aspettiamo revisioni al ribasso degli utili più significative nella regione che altrove. Dato lo sfavorevole profilo di rischio/rendimento, manteniamo un posizionamento negativo sulle azioni dell'eurozona.
• Mentre l'outlook per le azioni globali si deteriora, poiché i ricavi, i margini e, in ultima analisi, gli utili potrebbero essere rivisti al ribasso, prevediamo una sovraperformance delle azioni dei mercati emergenti asiatici. Infatti, le loro valutazioni sono ora interessanti, mentre la regione mantiene prospettive di crescita superiori rispetto ai mercati sviluppati.

Rischi

• Tra i rischi di rialzo si annoverano sentiment e posizionamento deboli. Inoltre, i governi europei stanno introducendo ulteriori aiuti fiscali con l'intensificarsi della crisi energetica, che potrebbero mitigarne l'impatto negativo.
• I rischi di ribasso sarebbero costituiti da un errore di politica monetaria dovuto a una stretta eccessiva negli Stati Uniti o dal rischio di una grave recessione in seguito a una crisi energetica più profonda in Europa.
• La guerra in Ucraina è ancora in corso, ma nella comunità internazionale crescono i segnali di disagio nei confronti di Mosca.
• Permane la minaccia del COVID-19 e delle sue varianti, a fronte della continua evoluzione e della diffusione del virus a velocità variabili in tutto il mondo.

Recenti modifiche nella strategia dell'asset allocation

Abbiamo tatticamente ridotto la duration del nostro portafoglio e manteniamo ora una duration leggermente corta, poiché la crescita ha finora dimostrato resilienza, mentre l'inflazione continua a sorprendere al rialzo, portando le banche centrali a inasprire ancora di più le loro posizioni. A livello strategico, abbiamo gradualmente aumentato la duration dell'esposizione al reddito fisso di pari passo con la stretta monetaria operata delle banche centrali a partire dalla primavera, dato che i rendimenti obbligazionari sono ora in territorio positivo. Complessivamente, restiamo neutrali sulle azioni ma sottopesati nell'eurozona a causa del rapporto rischio/rendimento sfavorevole. Continuiamo a utilizzare i derivati. Rimaniamo neutrali altrove. Stiamo aggiungendo JPY rispetto al dollaro USA poiché riteniamo vi siano diversi fattori trainanti per il rafforzamento del JPY. Abbiamo operato parziali prese di profitto sulla nostra esposizione long alle valute delle materie prime, ma manteniamo un leggero sovrappeso, espresso nel portafoglio tramite il CAD.

Strategia cross-asset

1. La nostra strategia multi-asset rimane più tattica del solito e può essere adattata rapidamente:
   • Sottoponderazione rispetto alle azioni dell'eurozona, con una strategia di derivati in essere.
   • Posizionamento neutrale rispetto alle azioni del Regno Unito, che rappresentano un segmento resiliente, con un'esposizione globale
   • Posizionamento neutrale rispetto alle azioni statunitensi, con una strategia di derivati gestita attivamente
   • Posizionamento neutrale rispetto ai mercati emergenti, ma positivo sui mercati emergenti asiatici, che dovrebbero sovraperformare data la valutazione interessante, mentre la regione mantiene prospettive di crescita superiori rispetto ai mercati sviluppati.
   • Posizionamento neutrale rispetto alle azioni giapponesi, dato che una banca centrale accomodante e l'esposizione a settori ciclici agiscono come forze opposte in termini di attrattiva per gli investitori.
   • Posizionamento positivo su settori come sanità, beni di consumo di base e segmenti meno ciclici del settore tecnologico.
   • Posizionamento positivo su alcune materie prime, tra cui l'oro.
   • Nell'universo del reddito fisso, abbiamo tatticamente ridotto la duration del portafoglio, ora leggermente corta.
   • Continuiamo a diversificare e ottenere il carry attraverso il debito emergente.
2. Per ciò che riguarda la nostra allocazione a tematiche e trend di lungo termine: Pur mantenendo un ampio spettro di convinzioni di lungo termine, favoriremo l'azione per il clima (correlata alla trasformazione energetica) e conserveremo sanità, tecnologia e innovazione.
3. Per ciò che riguarda la nostra strategia valutaria, abbiamo effettuato prese di profitto sulle valute delle materie prime:
   • Conserviamo una posizione long sul CAD
   • Manteniamo una posizione long sul JPY.

Il nostro posizionamento

Abbiamo tatticamente ridotto la duration del nostro portafoglio e manteniamo ora una duration leggermente corta, poiché la crescita ha finora dimostrato resilienza, mentre l'inflazione continua a sorprendere al rialzo, portando le banche centrali a inasprire ancora di più le loro posizioni. A livello strategico, abbiamo gradualmente aumentato la duration dell'esposizione al reddito fisso di pari passo con la stretta monetaria operata delle banche centrali a partire dalla primavera, dato che i rendimenti obbligazionari sono ora in territorio positivo. Complessivamente, restiamo neutrali sulle azioni ma sottopesati nell'eurozona a causa del rapporto rischio/rendimento sfavorevole. Continuiamo a utilizzare i derivati. Rimaniamo neutrali altrove. Stiamo aggiungendo JPY rispetto al dollaro USA poiché riteniamo vi siano diversi fattori trainanti per il rafforzamento del JPY. Abbiamo operato parziali prese di profitto sulla nostra esposizione long alle valute delle materie prime, ma manteniamo un leggero sovrappeso, espresso nel portafoglio tramite il CAD.