De Europese zomerhittegolf en droogte van dit jaar kunnen de huidige energiecrisis nog erger maken, aangezien het waterpeil in de rivieren aanzienlijk is gedaald. De opwekking van waterkracht in Spanje en Italië, de koeling van de Franse kerncentrales en de verscheping van steenkool in Duitsland worden allemaal minder spielerei, terwijl het energieconflict tussen Europa en Rusland verder dreigt te escaleren. Als gevolg van de lagere groeiverwachtingen hebben we het relatieve gewicht in Europese aandelen afgebouwd tot licht onderwogen, terwijl de allocatie tussen aandelen en obligaties over het algemeen in evenwicht blijft.
Van inflatieangst naar bezorgdheid over de groei
De inflatieverrassingen en -verwachtingen lijken hun piek voorbij te zijn. Ondanks het hoge inflatieniveau lijkt de waargenomen en verwachte opwaartse druk af te nemen. De inflatieverrassingen verrassen nog altijd opwaarts, maar de trend is gekeerd en zou in de komende maanden moeten afnemen.
De galopperende inflatie lijkt nu van ondergeschikt belang voor de markten, getuige de marktreactie na de CPI van 9,1 % die in juni in de VS werd gepubliceerd. De geloofwaardigheid van de centrale banken in de strijd tegen de inflatie en de bezorgdheid om de groei zorgen ervoor dat de neerwaartse druk op de rente tegenwind ondervindt.
Bovendien zijn de Amerikaanse macroverrassingen negatief geworden, wat gewoonlijk gepaard gaat met dalende obligatierentes in de VS. Bijgevolg lijken de activa van lange duratie te zijn uitgebodemd, waardoor we onze algemene neutrale duratiepositie behouden. We erkennen dat een nieuwe energieschok of een aanhoudend sterke arbeidsmarkt opwaartse risico’s kan inhouden.
Verlaging eurozone-aandelen tot licht negatief
Voor 2022 blijven de reële rentevoeten de belangrijkste aanjager voor de prestatie van de aandelenmarkten, terwijl de winst per aandeel nog altijd optimistisch is. Hoewel de consensusverwachtingen voor de groei van de winst per aandeel nog altijd sterk zijn, zien we dat de vork van de herziening steeds smaller wordt. De recente daling van de aandelenkoersen impliceert een groei van de winst per aandeel dicht bij het nulpunt en een krimp van de samengestelde PMI de komende maanden.
De waarderingen zouden geen tegenwind meer mogen vormen voor de markten, terwijl winstgroei de volgende negatieve katalysator zou moeten zijn. Het tempo van de negatieve herzieningen zal afhangen van de omvang van de vertraging. De aandelenmarkten zouden een dieptepunt moeten bereiken zodra de winstherzieningen goed en wel op gang zijn gekomen.
Verwacht wordt dat de Europese gasprijzen langer hoger zullen blijven omdat de markten nu anticiperen op een langdurigere verstoring dan in de onmiddellijke nasleep van de Russische inval in Oekraïne. Gezien het ongunstige risico/rendement verlagen we de rating voor eurozone-aandelen naar licht negatief.
Update over de Canadese dollar
Bij de aanvang van de strategie hebben we besloten de Noorse munt te verkopen en de Canadese dollar te kopen. Buiten de USD heeft de Canadese munt immers beter gepresteerd dan zijn G10-tegenhangers en de Noorse kroon.
Wat de Amerikaanse dollar ten opzichte van de Canadese dollar betreft, zouden de renteverschillen de Canadese munt ten goede kunnen komen, maar dat is de afgelopen maanden niet het geval geweest.
Ook de economische prognoses en verrassingen hadden geen invloed op de wisselkoers, met name sinds april. De volatiliteit op de obligatiemarkten lijkt de wisselkoers echt aan te sturen. De beslissing van de Bank of Canada zal de sleutel zijn tot de strategie. Als de prijs van ruwe olie stijgt, want de correlatie bedraagt momenteel bijna 61 %, zou de CAD daarvan kunnen profiteren.
Candriam sentimentindicator
Onze eigen sentimentindicator verbetert lichtjes, dankzij het betere AAII Investor Sentiment en de betere waarden van de technische indicatoren (RSI). De indicator is hoger dan 2 punten op een schaal van 0 tot 10.
Een tegendraads bull signaal werd geactiveerd op 10 juni en is nog altijd actief.
Onze huidige multi-asset strategie
Een evenwichtige allocatie
Onze blootstelling houdt een globaal evenwichtige spreiding aan vooraleer we ons positioneren voor de volgende fase van de cyclus, of het nu een zachte of een harde landing is.
Onze algemene houding ten aanzien van aandelen blijft neutraal en de recente marktevoluties bevestigen onze beoordeling van "vette en vlakke" prijsmarges of "brede en volatiele" markten.
Sinds dit voorjaar hebben we de looptijd van onze obligatieposities geleidelijk opgetrokken en thans is de duratie van onze portefeuille in lijn met de benchmark.
We verwachten dat alternatieve beleggingen het beter zullen blijven doen dan traditionele activa in een volatiel klimaat.
Verlaging eurozone-aandelen
Verwacht wordt dat de Europese gasprijzen langer hoger zullen blijven omdat de markten nu anticiperen op een langduriger verstoring dan in de onmiddellijke nasleep van de Russische inval in Oekraïne. Gezien de ongunstige risico/rendementsverhouding downgraden we eurozone-aandelen naar licht negatief.
De vooruitzichten voor aandelen blijven verslechteren omdat de inkomsten, marges en uiteindelijk ook de winst naar beneden kunnen worden bijgesteld als gevolg van de hoge inflatie en de economische vertraging.
Voorkeur voor gezondheidszorg, basisconsumptie en technologie
Verwacht wordt dat de gezondheidszorgsector voor enige stabiliteit zal zorgen in de huidige volatiliteit: geen negatieve gevolgen van de oorlog, defensieve eigenschappen, weinig conjunctuurgevoelig, innovatie en aantrekkelijke waardering.
De huidige context is gunstig voor bedrijven met prijszettingsvermogen, en die vinden we in de basisconsumptiesector.
Binnen de technologie vertonen software en diensten minder winstrisico, maar zijn ze meer afhankelijk van de evolutie van de langetermijnrente. We denken dat de stijging van de (reële) rentevoeten aan het wegebben is, nadat dat in de eerste jaarhelft de waarderingen van technologie fors had aangetast. Voorts is er geen bijzondere reden waarom hardware het slechter zou doen dan halfgeleiders of software. Het getij zal alle boten optillen.
We hebben momenteel een lichte voorkeur voor de segmenten die minder cyclisch zijn en minder afhankelijk van het consumentenvertrouwen. Halfgeleiders vertonen een hoger winstrisico, maar gezien de aanzienlijke correctie tot nu toe, in combinatie met de positieve reacties op de winstcijfers van Samsung en Micron, gaan we ervan uit er al dat veel slecht nieuws is verdisconteerd.
Neutrale portefeuilleduratie
Aangezien we verwachten dat de groei zal vertragen, de inflatieverwachtingen op een hoogtepunt staan en de centrale banken bereid zijn tot verstrakking, denken we dat een langere duratie voor obligaties steeds aantrekkelijker lijkt.
We hebben de duratie van Amerikaanse overheidsobligaties verhoogd zodat de totale duratie van de portefeuille neutraal wordt, omdat de verschuiving in het monetaire regime van de Fed nu grotendeels is ingeprijsd in het korte eind van de rentecurve.
We verkiezen Europese IG bedrijfsobligaties boven Amerikaanse IG bedrijfsobligaties.
We halen de carry uit groeilandenobligaties. Positieve carry en relatief in lijn met de reactie van de Fed, aangezien de groeilanden van de centrale banken eerder zijn begonnen met verstrakking dan de centrale banken van de ontwikkelde landen. De Fed-cyclus, de sterke USD, de verslechterende liquiditeitsvoorwaarden en zwakke flows zijn een tegenwind.
Voorkeur voor grondstoffenmunten
De Amerikaanse dollar is de laatste maanden zeer sterk geweest. De risk-off beweging lijkt de voornaamste boosdoener te zijn met de Russisch-Oekraïense oorlog en de Chinese lockdowns.
De verstrakking door de Fed heeft een rol gespeeld, maar de invloed ervan verschilt naar gelang van de munt. Het zal de moeite waard zijn om in de gaten te houden in hoeverre de centrale banken in staat zijn om aan de verwachtingen van de markt te voldoen.
We hebben een voorkeur voor grondstoffenvaluta's (bijv. NOK, CAD, zelfs AUD), wat in de portefeuille tot uiting komt via de Canadese dollar.
Als we in een recessie terechtkomen, en die is dichtbij, zal de Amerikaanse dollar verzwakken ten opzichte van de Yen, de Euro en de CHF, als de geschiedenis een les kan zijn.
