In oktober werden we positiever op basis van onze analyse van de markten. Deze maand geeft verdere redenen om bij dit standpunt te blijven. Toch blijft de onzekerheid over de vooruitzichten voor de wereldeconomie groot en blijft het neerwaartse risico voor de bedrijfswinsten bestaan en zal het volatiliteit blijven genereren in alle activaklassen. In dat kader hebben wij besloten onze tactische overweging in aandelen via de VS en de opkomende markten te handhaven, evenals een voorkeur voor bedrijfsobligaties boven staatsobligaties binnen het obligatiegedeelte.
Het uitgangspunt: een extreme marktconfiguratie
Onze analyse van het beleggerssentiment, de marktpsychologie en de technische opstelling wees op een wijdverbreid pessimisme. Deze extreme configuratie is gewoonlijk een koopsignaal en rechtvaardigt een marktherstel op korte termijn. Daarom zijn wij positiever geworden ten aanzien van risicovolle activa en hebben wij aandelen en high yield bijgekocht.
De laatste tijd zien wij een normalisatie van deze extreme situatie, maar er is nog ruimte voor verbetering. Zo zegt 91% van de beleggers dat de wereldwijde winsten de komende 12 maanden niet zullen verbeteren - amper een teken van uitbundige beleggers.
Het is duidelijk dat de sentiment- en psychologie-indicatoren niet langer extreem zijn, terwijl ze op langere termijn vrij laag blijven.
Tragere verstrakking door de centrale banken
Terwijl de eerste fase van het herstel op de financiële markten lijkt te zijn aangedreven door een extreme marktconfiguratie, had de volgende fase van de opwaartse beweging fundamentele steun nodig. Gelukkig evolueerde de interpretatie van het beleid van de centrale banken van "het glas half leeg" naar "het glas half vol".
Beleggers namen akte van de vertraging van het tempo en de omvang van de renteverhogingen door centrale banken overal ter wereld in vergelijking met voorgaande maanden. Ook al kan de omvang van de bewegingen afnemen, de laatste verklaringen van de ECB-leden waren toch streng.
De belangrijkste vraag voor multi-assetbeleggers is natuurlijk waar en wanneer de Federal Reserve zijn verkrappingscyclus zal pauzeren. Voor ons is de ontwikkeling van de arbeidsmarkt van cruciaal belang. De Fed zal de ontwikkelingen op de arbeidsmarkt op de voet volgen, sommige -indicatoren kunnen wijzen op minder spanning. De lonen in de VS lijken een piek te bereiken, en hun trend zal mede bepalen op welk niveau de Fed zal pauzeren. De inflatieverwachtingen blijven echter hoog.
Een daling van de premies voor economisch en politiek risico
De daling van de aan de economische en politieke vooruitzichten gekoppelde risicopremies vormt een andere fundamentele steun voor de financiële markten.
Uit enquêtes blijkt dat de industrie in de meeste landen krimpt, maar de reeds ingevoerde verstrakking van het monetaire beleid moet nog tot uiting komen in de harde data.
De wereldwijde PMI voor de verwerkende nijverheid ligt voor de tweede maand op rij onder de 50 punten, wat wijst op een inkrimping. Interessant is dat het tempo van de vertraging voor de tweede opeenvolgende maand wereldwijd verbetert, maar in de eurozone verder versnelt. Dit vormt niet langer een verrassing voor beleggers.
De groeiverwachtingen zijn weer positief, terwijl de opwaartse inflatieverwachtingen geleidelijk vervagen. Wat de toekomstige inflatie betreft, blijven wij benadrukken dat het monetaire beleid met lange en variabele bewegingen werkt, wat de inflatie zou moeten helpen drukken. De geldhoeveelheid in de VS is sterk afgenomen, wat wijst op een komende matiging van de inflatie.
Voorts hebben de markten geanticipeerd op een afname van de onzekerheid/volatiliteit met betrekking tot geopolitieke risico's. De volatiliteit van de volatiliteit is gedaald tot het niveau van voor de pandemie.
De daling van de risicopremies ging ook gepaard met een betere nieuwsstroom uit China, die wees op een mogelijk einde van de Zero-Covid-Strategie (ZCS) in 2023.
Hoewel de verdere evolutie onduidelijk blijft, worden er voorbereidingen getroffen. Wat de vaccins betreft, merken wij op dat het inhaleerbare vaccin van CanSino na het partijcongres is goedgekeurd en zou kunnen worden uitgerold. Verder is het mRNA-vaccin van BioNTech goedgekeurd voor buitenlandse ingezetenen.
Hoewel de zero-Covid-strategie onlangs werd herhaald, denken beleggers na over de mogelijke timing van een verschuiving volgend voorjaar, na de reisdrukte van het nieuwe maanjaar en de twee partijzittingen van maart volgend jaar. De financiële markten neigen op voorhand te handelen van de heropening en het positieve momentum zou 2-3 maanden kunnen duren, gebaseerd op waarnemingen in het Westen
Neerwaartse winstherzieningen zijn op komst
De voor volgend jaar verwachte groei van de winst per aandeel (WPA) is nog steeds positief, maar de negatieve trend tekent zich af. De omvang van de herzieningen verschilt per regio en per sector:
- In de VS zien we de negatieve herzieningen voornamelijk bij technologie en consumptie.
- In Europa berusten de negatieve herzieningen voornamelijk op duurzame Consumptiegoederen & materialen
- In de opkomende markten zijn de negatieve herzieningen vooral toe te schrijven aan Energie & duurzame Consumptiegoederen
- Wat de opkomende markten betreft, zijn de winstverwachtingen voor Korea en Taiwan sterk naar beneden bijgesteld
Zoals reeds uiteengezet, hebben wij de WPA-groeiverwachtingen voor de VS en voor Europa gemodelleerd op basis van wereldwijde PMI's, de handelsgewogen Amerikaanse dollarindex, de olieprijs en de Amerikaanse 10-jarige rente.
Wij denken dat de winstgroeiverwachtingen in de toekomst zullen moeten afzwakken. De Amerikaanse groei van de winst per aandeel kan tegen het einde van dit jaar met 2% naar beneden worden bijgesteld, terwijl de Europese groei van de winst per aandeel met nog eens 8% naar beneden kan worden bijgesteld
Wij blijven constateren dat de Amerikaanse indexen meer dan een zachte landing inprijzen. Meer bepaald prijzen cyclische aandelen met lange duratie een harde landing in. In Europa liggen de prestaties echter in de lijn van eerdere zachte landingen. De prijsherziening van de afgelopen maand heeft in de kaarten gespeeld van value bedrijven die geen zachte landing meer inprijzen.
Beoordeling van de huidige positionering
Samengevat positioneren wij onze multi-assetportefeuilles momenteel in de volgende drie richtingen:
- De positievere ontwikkeling van aandelen volgen, maar met een beheerst risicobudget.
- Licht onderwogen duratie blijven.
- Positief blijven voor bedrijfsobligaties.
In de eerste helft van oktober hadden de marktsignalen een extreem niveau bereikt. Aandelen zijn sinds oktober fors hersteld.
De centrale banken hebben een keerpunt bereikt in hun verkrappingstempo, wat leidt tot stabielere, maar nog steeds krappere financiële voorwaarden in de toekomst. Bijgevolg liggen de verwachtingen van de beleggers dicht bij de piekverwachtingen gezien de huidige economische achtergrond.
Wat de prestaties betreft, is de rally misschien nog niet voorbij, maar hij zou een bredere basis moeten hebben om door te zetten, d.w.z. de leidende waarde- en cyclische sectoren hebben het meest geprofiteerd en worden stilaan overgekocht, terwijl de technologiesector achterblijft.
Vanuit een fundamenteel perspectief hebben wij voor een duurzaam marktherstel de steun nodig van beter nieuws, hetzij op het geopolitieke front met wegebbende onzekerheden (Rusland/Oekraïne, heropening China, Amerikaanse tussentijdse verkiezingen), hetzij op het economische front (een bodem in de PMI's en afwaarderingen van de winst per aandeel in zicht).
