Europese aandelen: positieve prestaties voor smallcaps en groeiaandelen
Augustus was een rustige maand voor het Europese vasteland, met het Europees Parlement op reces en geen aankondigingen van de Europese Centrale Bank. Europa is later met de heropening begonnen. De normalisering loopt dan ook licht achter op die van de Verenigde Staten en het Verenigd Koninkrijk. Door de verspreiding van de deltavariant is het aantal gevallen in Europa snel gestegen. Dat heeft het consumentenvertrouwen een knauw gegeven, want het is in augustus teruggevallen. Europa heeft nu wel al meer dan 70% van de bevolking gevaccineerd en het aantal ziekenhuisopnames is veel lager gebleven dan bij eerdere golven. Door de pandemie kon de economie tijdens de winter niet volledig herstellen, maar de bedrijvigheid is weer aangetrokken aan en de 'groeikloof' werd in het tweede kwartaal verder gedicht. De laatste maandelijkse enquêtes blijven stevig, maar de bottlenecks aan de aanbodzijde belemmeren nog steeds de industriële productie en de opbouw van de voorraden.
Naarmate de mobiliteit normaliseert, zou de consumptie de groei in de komende kwartalen moeten aanzwengelen. We verwachten dat het bbp tegen het einde van het jaar weer dicht tegen de trendgroei zal aanleunen en in 2021 met gemiddeld 5,2% zal groeien. Wat de inflatie betreft, is de CPI gestegen, maar een duurzame versnelling lijkt onwaarschijnlijk omdat de arbeidskosten hoogstwaarschijnlijk geen probleem zullen vormen. Het tekort aan arbeidskracht neemt toe in dezelfde sectoren als vóór de pandemie. Het verband met de kerninflatie is vrij beperkt. De inflatie zou echter langer kunnen aanhouden dan sommigen verwachten. Dat komt door het feit dat de bijstelling van de consumentenprijzen niet vóór 2022 verwacht wordt, en de inputkosten die blijven stijgen (transport, bouwmaterialen en grondstoffen, enz.). De ECB zal een versoepelend monetair beleid blijven voeren, zodat de financieringsvoorwaarden gunstig blijven. Dat is zeker het geval sinds haar strategische denkoefening heeft geleid tot de invoering van een symmetrische inflatiedoelstelling van rond de 2%. Toch zijn de taperinggesprekken ondertussen begonnen. Wat er gebeurt na afloop van het PEPP in maart 2022 is nog een heikel punt!
Qua prestaties van de verschillende stijlen konden we de voorbije vier weken vaststellen dat smallcaps en groeiaandelen het goed hebben gedaan. Wat de sectorprestaties betreft, waren technologie en gezondheidszorg de afgelopen vier weken de best presterende segmenten. Vastgoed en materialen hebben echter de zwaarste klappen gekregen. Wat de winst per aandeel betreft, blijven de prognoses voor 2021 en 2022 onder het niveau van vóór de pandemie, behalve voor materialen. In Europa moet er nog een grotere inhaalbeweging gebeuren dan in de Verenigde Staten.
Ondanks een vrij hoge risicopremie voor aandelen ten opzichte van obligaties blijven de toekomstige K/W en koers/boekwaarde ratio's hoog voor de Europese markt. Financiële waarden, energie en nutsbedrijven lijken echter goedkoop te zijn.
Op het vlak van koers/boekwaarde versus ROE kunnen we vaststellen dat technologie erg duur lijkt. Financiële waarden, energie en materialen daarentegen lijken niet zo duur te zijn.
Downgrade voor basisconsumptiegoederen en upgrade voor banken
- We hebben basisconsumptiegoederen (voeding & drank en huishoudelijke & persoonlijke verzorgingsproducten) gedowngraded van +1 naar neutraal. De margedruk als gevolg van stijgende grondstoffen en andere transportkosten zal nog een kwartaal aanhouden voordat het positieve effect van de prijsherziening merkbaar wordt. Deze sector is nog steeds erg aantrekkelijk, maar het negatieve momentum van de WPA (winst per aandeel) zal nog enkele maanden aanwezig blijven vooraleer deze weer in de goede richting evolueert. Een hogere langetermijnrente is ook al niet gunstig voor de sector.
- Wij hebben de banken geüpgraded van +1 naar +2 maar hebben financiële waarden op +1 gehouden. Sinds onze downgrade in april heeft de sector retailbankieren te lijden gehad onder de outperformance van groeiaandelen en het iets minder goed gedaan dan de markt. Het positieve bedrijfsmomentum, het toekomstige rendement voor de aandeelhouders en onze verwachting van hogere langetermijnrentes in de VS en Europa rechtvaardigen een sterk overwogen positie.
- We blijven negatief voor duurzame consumptiegoederen, die bijzonder duur is. We zijn met name negatief voor auto's en onderdelen, omdat door de megatrends in de sector (elektrificatie, zelfrijdende auto's, enz.) de gevestigde spelers grote investeringen zullen moeten doen, die op hun winstmarges zullen wegen. We zijn ook onderwogen in luxegoederen. We vrezen immers voor langdurige nefaste gevolgen van het beleid van de Chinese regering. De sector is immers erg duur en zwaar overwogen in beleggingsportefeuilles..
- We blijven op onze hoede voor zowel telecomdiensten als nutsbedrijven.
Amerikaanse aandelen: gezondheidszorg en vastgoed op kop
Uit de economische data van augustus blijkt een economie die weliswaar over het hoogtepunt van haar groei heen is, maar nog steeds op volle toeren draait, en dat de bezorgdheid over de inflatiedruk blijft toenemen. De flash PMI's van augustus kwamen uit op 61,2 en 55,4 voor respectievelijk de verwerkende nijverheid en de dienstensector, en de Amerikaanse consumentenprijsindex (CPI) tekende opnieuw een recordcijfer op van 5,4% jaar op jaar, de grootste stijging in tien jaar. Onder de oppervlakte daalde de kerninflatie echter licht en leek de druk op een aantal sectoren, zoals tweedehandsauto's, die de inflatie de afgelopen maanden hebben aangewakkerd, af te zwakken. Daartegenover staat dat de arbeidsmarkt steeds sterker is geworden.
Onder impuls van sterke consumptie en investeringen presteerde de economie in Q2 nu sterker dan vóór de pandemie. De PMI voor de verwerkende nijverheid bevestigt dat het groeitempo van de industriële activiteit zijn hoogtepunt achter zich heeft gelaten, terwijl de bedrijven nog steeds met bottlenecks kampen. De PMI's voor de dienstensector bleven in augustus vrij sterk. Ook de bedrijfsinvesteringen, die vrij dynamisch zijn geweest, zouden geleidelijk moeten afkoelen. Hoewel de consumptie weer in stijgende lijn gaat, is het herstel van het evenwicht ten gunste van de dienstensector nog niet voltooid. Ook het tempo van de spaarquote is in het tweede kwartaal sterk vertraagd. Toch hebben de huishoudens hun spaargeld zeker nog niet moeten aanspreken. Het 'hele' Build Back Better-plan zal pas na enige tijd worden goedgekeurd en het effect op de bbp-groei in 2022 zal beperkt zijn. Niettemin wordt verwacht dat het bbp in 2022 'gematigd' boven de trend zal blijven (+6,2% in 2021 en +4,3% in 2022). De inflatie is versneld, maar bij gebrek aan een zelfversterkend mechanisme zou dit van voorbijgaande aard moeten zijn. Het kan echter wel langer duren dan sommige denken. De Fed lijkt zich niet al te veel zorgen te maken over de inflatie, noch over de stijgende lonen, maar erkent de vooruitgang die op de arbeidsmarkt is geboekt: de tapering zal voor het einde van het jaar een feit zijn.
Qua prestaties van de verschillende stijlen konden we de voorbije vier weken vaststellen dat groei- en defensieve aandelen goed hebben gepresteerd, terwijl cyclische en valueaandelen het lastiger hebben gehad. Wat de sectorprestaties betreft, waren gezondheidszorg en vastgoed de afgelopen vier weken de toppers, maar financiële waarden en duurzame verbruiksgoederen zaten in de hoek waar de klappen vielen.
Wat de winst per aandeel betreft, liggen de prognoses voor 2021 en 2022 boven het niveau van vóór de pandemie. Op het vlak van koers/boekwaarde versus ROE kunnen we vaststellen dat duurzame verbruiksgoederen erg duur lijken. Dat is verrassend genoeg niet het geval voor technologie. Financiële waarden, energie, materialen en gezondheidszorg daarentegen lijken niet zo duur te zijn.
Geen belangrijke strategische veranderingen
- We blijven neutraal voor materialen. De risico/opbrengstverhouding is slecht, de waarderingen zijn hoog en de grondstoffenprijzen hebben volgens ons hun hoogtepunt op korte termijn bereikt. De meeste grondstoffen zijn duurder dan vóór de pandemie.
- We zijn sterk overwogen gebleven in de banken. Ze zijn onlangs veerkrachtig gebleken, wat ons sterkt in onze overtuiging dat ze de komende maanden superieur kunnen blijven presteren.
- Ondanks de goede bedrijfswinsten behouden we onze neutrale score voor IT. De 10-jarige rente is te laag en moet stijgen tot ten minste 1,75%. Dit blijft echter een louter tactische beslissing, aangezien we op lange termijn erg optimistisch blijven over de sector. We voelen ons nog steeds erg op ons gemak met de demografische, technologische en ecologische aanjagers van de sector.
- We behouden onze neutrale score voor basisconsumptiegoederen. Het is nog te vroeg om naar overwogen te gaan, maar door de lage waardering is een neutrale weging gerechtvaardigd.
- We blijven negatief voor telecomdiensten. Ondanks de enorme underperformance zien we geen aanleiding voor een herstel.
- We blijven neutraal voor duurzame verbruiksgoederen. Voor ons is dit duidelijk een sector waarin aandelenselectie een must is.
De groeilanden herstellen licht maar de verschillen tussen de diverse regio's blijven groot.
De MSCI EM herstelde in augustus en boekte een winst van +2,4% (in USD) na de correctie van juli. Dat is toevallig hetzelfde als de 2,4% winst van de MSCI World, die verder steeg dankzij sterke bedrijfswinsten en wereldwijde PMI's.
De prestaties tussen de verschillende regio's liep nog steeds sterk uiteen. Chinese aandelen eindigden vlak in augustus, zelfs toen de aanscherping van de regelgeving zich verder uitbreidde naar specifieke sectoren zoals de gezondheidszorg, maar ook als gevolg van de uitbraak van de deltavariant, die regionale lockdowns in China veroorzaakte.
Azië zonder China presteerde echter relatief goed. Zo boekte India afgelopen maand een sterke winst van +11% boekte als gevolg van de verlenging van de begrotingssteun en het herstel van de bedrijfswinsten. Financiële waarden waren de koplopers in India. De ASEAN-markten (de Filippijnen +11,2%, Thailand +11%) ondersteunden de index eveneens onder impuls van het vooruitzicht op een uiteindelijke heropening.
Taiwan boekte een behoorlijke winst van 4%. Herstellende halfgeleidermarkten stuwden de index mee hoger. Zuid-Korea daarentegen viel afgelopen maand met 1,3% terug, nadat de Bank van Korea een renteverhoging had aangekondigd en de vooruitzichten voor geheugenhalfgeleiders minder rooskleurig werden. Ook Latijns-Amerika presteerde ondermaats afgelopen maand, met een daling van 3,1% in Brazilië (omdat de inflatiedruk in de regio bleef toenemen) en omdat de Centrale Bank van Brazilië proactief bleef handelen met renteverhogingen.
Binnen het grondstoffencomplex daalde de olie (Brent) tot 71,24 dollar/vat door de mobiliteitsbeperkingen als gevolg van de deltavariant.
Gewijzigde scores (regionaal)
Downgrade voor Zuid-Korea en Latijns-Amerika; upgrade voor India
Zuid-Korea: Downgrade van +1 naar 0 (Neutraal) - Cyclische markt die erg afhankelijk is van wereldwijde groeiverwachtingen, die hun piek lijken te bereiken. De centrale bank zinspeelt op renteverhogingen en krappere monetaire voorwaarden. Een groot deel van de index is gerelateerd aan geheugenhalfgeleiders, die mogelijk wat zullen normaliseren.
Latijns-Amerika: Downgrade van +1 naar 0 – Als gevolg van de downgrade van Brazilië vorige maand zetten we Latijns-Amerika op neutraal.
India: Upgrade van 0 naar +1 – Aanhoudend economisch herstel van Covid, nog steeds ondersteunend begrotingsbeleid, profiteert van de aanvoerketen in China en de terugval in de grondstoffenprijzen, wat op zijn beurt de consumptie ondersteunt. Voorzichtig voor de waarderingen, waardoor de focus ligt op aandelenselectie.
Ongewijzigde scores ten opzichte van vorige maand (regionaal):
China - we blijven neutraal
De vooruitzichten op korte termijn blijven weinig opbeurend door onzekerheid over de regelgeving en beleidsrisico's, maar op lange termijn blijft het een aantrekkelijke markt. Onze neutrale kijk op China is gebaseerd op een lagere waardering.
Op korte termijn: Strengere regelgeving blijft wegen op het sentiment. Wat het beleid betreft: voortzetting van het algemeen versoepelend en accommoderend beleid in combinatie met een gerichte verstrakking. Gezien de strengere regelgeving zou het beleid in de toekomst echter kunnen worden versoepeld. China blijft een markt die gedreven wordt door het beleid en de beleidsonzekerheid op korte termijn komt tot uiting in een hogere risicopremie voor aandelen, niet het minst in de technologiesector, die zwaar weegt in de index.
We verkiezen blootgesteld te blijven via onshore/ de A-markt en vermijden offshore/ ADR's.
Brazilië: Nog steeds neutraal (vorige maand gedowngraded) op grond van de verwachting dat de grondstoffenprijzen zullen dalen, de inflatietrend zal toenemen en de stijgende rentevoeten van de centrale banken gelijke tred zullen houden met de inflatie.
We behouden onze score van +1 voor Mexico, dat zou moeten kunnen profiteren van de aanhoudende stijging van valueaandelen en het herstel in de VS. Zetelende partij die gekwalificeerde meerderheid (2/3) in Congres verliest (behoudt enkele meerderheid) vermindert beleidsonzekerheid. We bevestigen onze upgrade van opkomend Europa van -1 naar neutraal dankzij de aantrekkende groei – vaccinaties/Covid – Europa – grondstoffen. Aandelenselectie blijft echter essentieel. Wij blijven neutraal voor de ASEAN-regio. Ondanks enkele prille tekenen van herstel is het nog te vroeg om de regio te upgraden omdat de vooruitzichten sterk uiteenlopend blijven. Vandaar blijven we neutraal.
We blijven neutraal voor Taiwan. We gaan echter niet overwogen omwille van de structurele groeiverhalen, diepcyclische technologie en geopolitieke risico's.
Gewijzigde scores (sectoren):
Subsector commerciële en professionele diensten in Industrials – gedowngraded naar neutraal (0 van 1): Voorzichtig ten aanzien van China, tegenwind door regelgeving in de dienstensector.
Verzekeringen (financiële waarden): Downgrade naar neutraal (0 van 1), omdat de subsector op korte termijn waarschijnlijk niet zal profiteren van stijgende rentevoeten.
We blijven overwogen (+1) voor materials dankzij de naar verwachting sterke ondersteuning van vraag/aanbod op lange termijn - de focus ligt echter hoofdzakelijk op materialen die profiteren van de structureel stijgende vraag vanuit de transitie naar schone energie (materialen voor elektrische wagens bijvoorbeeld).
We blijven neutraal voor gezondheidszorg. De sector loopt in China mogelijk regelgevende risico's. We zien echter elders in de sector nog steeds groeitrends. Positieve langetermijnvisie op de sector, hoewel we selectief zijn gezien het regelgevende risico op korte termijn in China.
We blijven overwogen in halfgeleiders & uitrusting op basis van een sterk positief vraag/aanbod momentum - maar enig risico op winstnames op korte termijn na de sterke prestaties valt niet uit te sluiten. Minder positief voor de subsector geheugenhalfgeleiders (Korea) op korte termijn dan voor de subsector verwerkingshalfgeleiders (Taiwan).
Op korte termijn zullen de verwachte rendementen voor de groeilanden naar verwachting worden bepaald door factoren zoals de uitlatingen van de Fed-voorzitter over de tapering van de obligatieopkopen, de inflatieverwachtingen, de regelgevende evoluties in China en het tempo waarin de economie weer opengaat. Nu we de overstap maken van een vroeg- naar een middencyclisch marktherstel, zal de nadruk volgens ons komen te liggen op winstgedreven groei. Dat doet ook het beste vermoeden voor de strategie, die vasthoudt aan een evenwichtige benadering die belegt in hoogstaande duurzame groeiaandelen. 
