De maand juni was opnieuw erg volatiel, waarbij de rentevoeten in de kernlanden in de eerste helft van het jaar sterk opliepen, terwijl in de tweede helft enige respijt kwam, zij het in een vrij turbulente context. Nieuw sinds het begin van het jaar was de forse correctie op de grondstoffenmarkten, waar niet alleen de prijzen voor aardolie en aardgas aanzienlijk daalden, maar ook elementen zoals tarwe een flash crash kenden. De Amerikaanse 10-jarige rente piekte tot 3,47% alvorens de maand af te sluiten op 3% (en vervolgens nog verder te dalen), en de Duitse 10-jarige rente sloot af op 1,8%, alvorens te dalen tot ongeveer 1,2%. De perifere eurolanden waren slechts een versterkte afspiegeling van de kernrente, aangezien de op- en neerwaartse bewegingen bijzonder scherp waren, met name de Italiaanse rente, waar de 10-jarige rente maar liefst 4,2% bereikte, maar eindigde op 3,2%. Ondanks de volatiliteit konden de markten voor overheidsobligaties over het algemeen een positief maandresultaat voorleggen, maar de spreadproducten hadden het zwaar te verduren. De hoogrentende markten (zowel in EUR als USD) lieten negatieve resultaten optekenen, terwijl groeilandenobligaties in zowel harde als lokale valuta's in juni eveneens fors terugvielen, in navolging van de aandelenmarkten. Gedekt krediet van hoge kwaliteit en senior IG-krediet presteerden beter dan de meer risicovolle tranches van de kapitaalstructuur, zoals hybride obligaties en voorwaardelijk converteerbare obligaties van banken. Vanuit sectoroogpunt deden defensieve sectoren (telecom, gezondheidszorg) het beter dan cyclische sectoren (auto's) en vastgoed. De dollar zet zijn voorwaartse beweging voort en bereikt tijdelijk een pariteit ten opzichte van de euro, terwijl ook veilige havens zoals de yen sterker worden. Wat de valuta's van de groeilanden betreft, verzwakten de Oost-Europese valuta's, terwijl de Latijns-Amerikaanse munten positieve rendementen lieten optekenen.
De inflatiestijging heeft onmiskenbaar een adempauze ingelast, voornamelijk als gevolg van de scherpe daling van de grondstoffenprijzen. Hoewel de CPI-cijfers in Europa en de VS hoog blijven, zien wij toch enige neerwaartse beweging in de 5y5y inflatieswaps van de VS en de EU (een belangrijke indicator voor het beleid van de centrale banken). Op macro-economisch vlak is niet alleen het groeimomentum aanzienlijk verzwakt, maar neemt ook de kans op een recessie toe. Het geopolitieke risico blijft alomtegenwoordig en het einde van het conflict tussen Rusland en Oekraïne is nog niet in zicht. De toestand wordt nog erger door de toenemende sancties die Rusland treffen, maar ook door de mogelijke stopzetting van de olie- en gasstroom van Rusland naar Europa, die ernstige gevolgen zal hebben. Blokkades en embargo's op voedselgrondstoffen die ook op macro-economisch vlak ernstige gevolgen hebben. Problemen met de bevoorradingsketen zijn ook alomtegenwoordig en zullen waarschijnlijk blijven bestaan nu in verschillende regio's in China de lockdowns weer zijn ingesteld, wat een donkere wolk werpt over de wereldwijde groei en een nieuwe bron van hogere inflatie is. In het licht van deze inflatiedruk zien centrale banken overal ter wereld (behalve in China) zich genoodzaakt hun hawkish beleidvoort te zetten. De Federal Reserve heeft aangegeven dat zij bereid is de macro-economie te laten vertragen (door middel van verkrapping) om de inflatie onder controle te houden. In het basisscenario gaan wij uit van een renteverhoging met 75 basispunten tijdens de volgende FOMC-vergadering, en wij zullen het effect daarvan op de Amerikaanse economie nauwlettend in het oog houden. Na een uitgesproken hawkish bijeenkomst van de ECB-leden verduidelijkte Lagarde dat in juli een renteverhoging van 25 basispunten in de sterren geschreven stond, en dat verdere (en mogelijk sterkere) renteverhogingen in het verschiet lagen als de inflatiedruk aanhield. Na het effect van haar hawkish retoriek op de perifere rentetarieven (met name Italië) te hebben gezien, heeft de ECB echter gezinspeeld op een tool om de fragmentatie tegen te gaan, door te bevestigen dat zij beleggingen die op vervaldag komen in de PEPP-portfolio flexibel zal herbeleggen. De vraag blijft hoe de Europese en zelfs de wereldeconomie op deze renteverhogingen zal reageren, aangezien de groeicijfers van de eurozone niet zo robuust lijken als die van de VS en de nabijheid van het conflict tussen Rusland en Oekraïne en de afhankelijkheid van Russische olie de eurozone kwetsbaarder maakt. Een dergelijke context betekent dat een recessiescenario zeker niet moet worden uitgesloten.
Tegen deze achtergrond verwachten wij dat de volatiliteit hoog zal blijven. Wij stellen een neutrale positie voor Amerikaanse duration en een onderwogen positie in EU Duration voor omdat de ECB onder druk staat om sneller te normaliseren omdat ze het ijzer moet smeden als het heet is. De waarderingen op de vastrentende markten zijn zeker aantrekkelijker geworden en wij worden minder negatief over de krediet activaklassen. Toch erkennen we dat we moeten wachten op een stabilisatie van de rentevoeten alvorens positief te worden over deze activaklassen. Wij verwachten dat de dispersie binnenkort een feit is, naarmate de fundamentals weer op de voorgrond treden (bij gebrek aan externe steun) en de impact van belangrijke trends (deglobalisering, decarbonisering en digitalisering) zich begint af te tekenen. In een markt die naar verwachting negatief zal blijven worden beïnvloed door de bovengenoemde externe factoren, willen wij momenteel echter onze algemene defensieve houding handhaven en de markten op de voet opvolgen. Wij zijn ook voorzichtig ten aanzien van de groeilanden omdat de economische vertraging, de verkrapping van het Fed-beleid en de USD op deze activaklasse wegen. De politieke situatie zal waarschijnlijk verslechteren naarmate de bezorgdheid over de hogere levensduurte ernstige gevolgen begint te krijgen voor economieën die sterker afhankelijk zijn van grondstoffen en minder weerbaar zijn. Positief is dat wij denken dat kortlopende aan inflatie gekoppelde obligaties beleggers een goede bescherming kunnen bieden tegen de hoge inflatie die naar verwachting zal aanhouden. In deze context handhaven wij een positieve visie op de activaklasse.
Strategie & positionering
Het is belangrijk op te merken dat de Candriam Global Bond en Credit strategieën niet blootgesteld zijn aan Russische overheidsobligaties. Rusland is op basis van duurzaamheidskenmerken uitgesloten van ons beleggingsuniversum voor overheidsobligaties.
