En una tierra de oportunidades... selecciona con cuidado

"El interés compuesto es la octava maravilla del mundo", dijo Albert Einstein. Durante la pasada década, los inversores en renta fija no pudieron experimentar plenamente esta maravilla, ya que los rendimientos históricamente bajos e incluso negativos ocultaron el poder de la capitalización.

Afortunadamente, desde mediados de 2022, las yields han vuelto a resurgir, estableciendo firmemente los tipos en territorio positivo, y proporcionando a los inversores una oportunidad no vista en varias décadas y tentadores puntos de entrada. Los bonos soberanos y corporativos mundiales ofrecen rendimientos nunca vistos desde 2011. 

Sin embargo, para beneficiarse realmente, los inversores tendrán que mantener los ojos bien abiertos. Mientras que las preocupaciones externas han disminuido, los riesgos específicos e idiosincrásicos están ganando protagonismo en todas las clases de activos de Renta Fija. 

Oportunidades en abundancia?

Fondos monetarios con rendimientos cercanos al 4%[1] hacen ahora atractivo este tipo de activos, lo que permite a los inversores disponer de tiempo para buscar oportunidades de inversión. Los inversores también pueden invertir en esta clase de activos de bajo riesgo para gestionar la volatilidad de sus carteras de renta fija.

El crédito de grado de inversión en euros  permite ahora a los inversores asegurarse rendimientos muy interesantes del 4., con una curva de vencimientos extraordinariamente plana. Los inversores pueden asegurarse niveles históricos de rentabilidad durante un periodo más largo en una clase de activos de relativamente de alta calidad, a medida que los mercados de renta variable vuelven a su papel más tradicional de menor rentabilidad por dividendo y mayor volatilidad.

Los mercados mundiales de alto rendimiento también presentan un escenario muy diferente, con atractivos cupones frente a apenas el 4% hace dos años. Y la calidad del mercado High Yield ha mejorado significativamente desde la última vez que se vieron estos índices, en 2011 (con Euro HY

Destacan los bonos del Estado . Es poco probable que los inversores olviden que casi toda la curva de la deuda soberana alemana era negativa hace apenas dos años. El lado corto  ofrece ahora aproximadamente mientras que su homólogo estadounidense se sitúa en la friolera de ofreciendo un bajo riesgo de diferencial y ningún riesgo de crédito.  

La deuda soberana emergente está a la cabeza, con cupones superiores al 8,7Una parte no desdeñable del mercado consiste en historias de reestructuración de deuda potencialmente infravaloradas (países que están cerca de los acuerdos con los acreedores), y que estimamos que tienen un rendimiento superior al 12% en de media.

Riesgos: De lo macro a lo micro.

Aunque los mercados de renta fija nos parecen especialmente acogedores, creemos que será esencial identificar los riesgos idiosincráticos . Puede que los rendimientos hayan vuelto, pero la rentabilidad de los bonos sigue siendo asimétrica. A falta de apoyo de los bancos centrales, los valores de mercado de las emisiones corporativas y soberanas vuelven a depender de los fundamentales. Los mercados de renta fija, que hasta hace poco estaban dirigidos por los bancos centrales, están ahora más influidos por los datos económicos, los balances y los modelos empresariales. A esto se añade la importancia cada vez mayor de los factores medioambientales, sociales y de gobernanza para el riesgo de crédito.

Las empresas están entrando en un entorno en el que el coste  de la deuda ha aumentado considerablemente. Por cierto, creemos que los niveles actuales de los diferenciales en Euro Investment grade (145 pb²) y Global high yield (420 pb³) no reflejan con exactitud estos riesgos. Dentro del segmento de alto rendimiento, también esperamos que los diferenciales se amplíen en torno a 500 puntos básicos (aunque con una considerable volatilidad en 2024) y que las tasas de impago suban moderadamente hasta superar el 5%.

Las tendencias de digitalización, automatización e inteligencia artificial tienen una gran influencia en las actividades empresariales. La capacidad de adaptación de los emisores será vital. Parece obvio que las grandes empresas con negocios muy diversificados y no orientados al consumidor final están mucho menos expuestas a la desaceleración económica. El nuevo entorno favorece a las empresas con bajo apalancamiento y flujos de caja visibles. Algunos emisores serán más sensibles a los calendarios de amortización y se verán presionados a refinanciarse a tipos más elevados. Aunque es poco probable que el segmento de grado de inversión en su conjunto se vea afectado por un "muro de vencimientos", el espacio de alto rendimiento podría enfrentarse a un obstáculo de refinanciación en 2025 y 2026. 

Del mismo modo, Los emisores soberanos dependerán cada vez más de sus perfiles económicos y de deuda, y los riesgos específicos también serán clave en este sector. Las políticas fiscales y los riesgos políticos volverán al primer plano . De hecho, los mercados están prestando más atención a los presupuestos, y al impacto de unos tipos más altos en la sostenibilidad de la deuda. En el pasado se distinguía principalmente entre mercados centrales y periféricos, pero esperamos un futuro muy distinto. No hay más que ver el ejemplo de Portugal: tras sus reformas fiscales, sus bonos cotizan ahora con diferenciales más bajos que los de Francia. También esperamos una gran volatilidad en un año en el que varios grandes países acudirán a las urnas, con elecciones generales en EE.UU., Reino Unido, India e Indonesia.

Un número cada vez mayor de países emergentes necesitarán sin duda la ayuda del FMI, que probablemente basará su ayuda en los fundamentos y la voluntad política. Algunos países, como Ghana, Zambia y Sri Lanka, están muy avanzados en su reestructuración, mientras que otros países en dificultades no lo están.

Las métricas de sostenibilidad son ahora esenciales para evaluar la solvencia soberana, ya que el cambio climático está teniendo un impacto material en las economías. Por ejemplo, India, un país de fuerte crecimiento, se enfrenta sin embargo a las consecuencias de la contaminación. Recientemente se cerraron escuelas e instituciones públicas durante varios días en algunas ciudades, y las repercusiones sanitarias a largo plazo ya son evidentes. Estos elementos afectarán al perfil general de la deuda de un país a largo plazo.

Invertir: Date prisa.... Lentamente

Los mercados de renta fija ofrecen actualmente grandes oportunidades y retornos atractivos. La importancia del carry en los bonos no radica sólo en los ingresos, sino también en el fuerte colchón que proporciona frente a las condiciones adversas del mercado. En caso de que los diferenciales se amplíen para un determinado segmento de renta fija, el carry puede proteger a los inversores compensando parcialmente la caída del valor de mercado. El nuevo panorama de los tipos de interés - o digamos, la vuelta a un panorama normal de tipos de interés - favorece una asignación diversificada a la renta fija, en la que cada segmento  proporciona ingresos y cumple una función específica en la cartera.

Para aprovechar estas oportunidades, los inversores deben comprender y analizar los riesgos que rodean a los emisores individuales. Este mercado de selección de bonos exige una cuidadosa selección de emisores y emisiones para lograr rendimientos ajustados al riesgo. Más que nunca, será necesaria un enfoque ascendente riguroso y disciplinado, tanto para los emisores soberanos como para las empresas, a fin de calibrar la solvencia y comprender los riesgos específicos de cada emisión.

Incorporar el análisis ESG en todos los mercados de renta fija es un requisito previo para desarrollar una comprensión completa de la sostenibilidad de la deuda, que será una parte vital de las carteras de bonos en el futuro.

La observación de Einstein continuaba: "El interés compuesto es la octava maravilla del mundo. El que lo entiende, se lo gana... El que no, lo paga...

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El riesgo de pérdida del principal corre a cargo del inversor.

[1] €ster: 3,902% a 24.11.2023 - Fuente: Bloomberg
[2] ICE BofA Euro Corporate Index a 24.11.2023 - Fuente: Bloomberg
[3] ICE BofA Global High Yield Index a 24.11.2023 - Fuente: Bloomberg
[4] Índice ICE BofA Euro High Yield a 24.11.2023 - Fuente: Bloomberg
[5] Índice ICE BofA US High Yield a 24.11.2023 - Fuente: Bloomberg
[6] Tipo alemán a 12 meses, a 24.11.2023 - Fuente: Bloomberg
[7] Tipo estadounidense a 12 meses a 24.11.2023 - Fuente: Bloomberg
[8] JPM EMBI Global Diversified Index a 24.11.2023 - Fuente: Bloomberg