Sind die Überschüsse bereits verarbeitet worden?
Nach der starken Erholung der Finanzmärkte in den Monaten November und Dezember 2023 holten die am stärksten mit den Zinsen korrelierten Anlagen ihre außergewöhnliche Performance vom Jahresende teilweise wieder ein. Ein Teil der Überschüsse scheint somit korrigiert worden zu sein. Die US-Leitzinsen kehrten damit auf das Niveau zurück, das auf der FOMC-Sitzung am 13. Dezember erreicht worden war.
Seit Anfang 2024 wird der Markt erneut von Large Caps aus dem Technologiesektor angetrieben, was sich wieder zu einer Outperformance des S&P500 gegenüber dem S&P gleichgewichteten Index widerspiegelt [1]. Im Gegensatz dazu weisen die kleinsten Caps und Sektoren, die stark an die Zinssätze gebunden sind, wie z. B. der Immobiliensektor, negative Renditen auf.
Viele kurzfristige Schwankungen, aber relativ moderate Volatilität
Die Märkte werden jedoch weiterhin stark von den Zinssenkungserwartungen der Zentralbanken abhängen, insbesondere von der Fed, die diesen neuen geldpolitischen Zyklus eröffnen dürfte. Jede Veröffentlichung eines Wirtschaftsindikators, der sich möglicherweise auf den Inflationspfad auswirkt, wird unter die Lupe genommen. Die Zinssenkungserwartungen der Fed schwanken zwischen 5 und 6 Zinssenkungen in diesem Jahr, was weit über den "Dots Plots" der Fed und über dem liegt, was wir in unserem "soft landing"-Szenario für notwendig halten. Ebenso ist der Zeitpunkt der ersten Zinssenkung ein heikles Thema. Die Wahrscheinlichkeit für eine erste Senkung im März 2024 entwickelt sich schnell. Sie liegt heute bei etwa 40% und ist damit niedriger als Ende 2023.
Die Entwicklung dieser Erwartungen und Erwartungshaltungen ist einer der Hauptfaktoren, die die Marktbewegungen seit Jahresbeginn erklären und voraussichtlich weiterhin für Unruhe sorgen werden, ohne eine klare Vision oder Richtung für 2024 zu bieten.
Kann uns die Geschichte als Leitfaden dienen, um die Richtung der Märkte im Jahr 2024 zu antizipieren?
Eine der Gewissheiten, die wir heute haben, ist, dass der Zinserhöhungszyklus im letzten Jahr zu Ende ging und dass die nächste Entscheidung der Fed und der EZB eine Zinssenkung sein dürfte.
Auf die 10 Zinssenkungsphasen der Fed seit 1984 folgte in 8 von 10 Fällen eine positive Aktienmarktentwicklung in den folgenden 12 Monaten und dies gilt für alle Fälle, in denen die Wirtschaft nicht in eine Rezession fiel. Wir kommen gerade aus einer Phase der "Normalisierung", in der die Korrektur der Finanzmärkte (Aktien und Anleihen) durch den Zinserhöhungszyklus ausgelöst wurde. In Zeiten der "Normalisierung" waren die Aktienmärkte historisch (dreimal seit 1984) vor der ersten Zinssenkung positiv und sind es auch nach der ersten Zinssenkung. Auf der Anleihenseite findet ein Großteil der Zinssenkung vor der ersten effektiven Zinssenkung der Zentralbank statt, danach setzt sie sich weniger ausgeprägt fort.
Wenn den USA das Soft Landing ihrer Wirtschaft gelingt, scheinen diese historischen Beobachtungen für Aktien und Anleihen im Jahr 2024 eher konstruktiv zu sein. Wir bleiben jedoch vorerst etwas defensiver, da wir der Ansicht sind, dass das Szenario einer sanften Landung heute weitgehend eingepreist ist. Der Markt erwartet 160 Bp an Zinssenkungen durch die Fed, was einem Anstieg des ISM-Indexes auf 57/58 entspricht. Ebenso entspricht der erwartete Gewinnanstieg im Jahr 2024 (knapp über 10% in den USA) einer Erholung des ISM-Indexes auf etwa 55.
Wir dürften daher eine etwas längere Verdauungsphase der Finanzmärkte erleben, während wir auf Beweise für diese sanfte Landung der Wirtschaft und einen möglichen Aufschwung der führenden Indikatoren (ohne ein Wiederauftreten von Inflation) warten. Wir müssen daher etwas Geduld haben oder die Gelegenheit eines besseren Einstiegspunkts an den Aktien- und Anleihenmärkten nutzen, um wieder eine positive Richtung für 2024 einzuschlagen.
[1] Quelle: Bloomberg, Stand: 23/01/2024
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