Japanische Aktien haben seit Jahresbeginn eine positive Entwicklung verzeichnet (+20,8% Performance bis zum 27. März 2024[1], wobei der Nikkei kürzlich ein Allzeithoch erreicht hat und den Höhepunkt der Blase[2] von 1989 überschritten hat. Diese Entwicklung ist mit zyklischen Faktoren wie dem Aufschwung der globalen Wirtschaftsindikatoren und weitgehend mit der Abwertung des Yen verbunden. Japan hat jedoch seit der Ära des Abenomics[3] eine Reihe von Reformen erlebt. Diese scheinen nun endlich Früchte zu tragen und könnten, falls sie erfolgreich fortgesetzt werden, weitere Unterstützung für japanische Aktien bieten.
Japanische Aktien gestützt von einer widerstandsfähigen globalen Wirtschaft und einem schwächelnden Yen
Großkapitalisierte japanische Aktien, die größtenteils Exporteure mit einem zyklischen Element sind, haben historisch von einer Erholung im globalen Konjunkturzyklus profitiert. Nach einem langen Rückgang der globalen Aktivitätsindikatoren (Einkaufsmanagerindizes) stabilisierten sich die PMIs im Jahr 2023 und bewegten sich schließlich 2024 in den Expansionsbereich (über 50[4]. Für japanische Unternehmen hat sich dies logischerweise in positiven Gewinnrevisionen niedergeschlagen, wobei die Wachstumserwartungen stetig nach oben revidiert wurden und ein Ziel von +8,4% für das Geschäftsjahr 2025[5] erreichten..
Die Bewertungen japanischer Aktien haben auch vom Ende des deflationären Zyklus profitiert, der Mitte der 90er Jahre begann. Die Inflationsprognosen in Japan haben in letzter Zeit zugenommen und liegen nun über 2%[6] verankert (siehe Abbildung 2 und 3). Sollte sich dieser inflationäre Trend fortsetzen, könnten die Margen weiterhin steigen und die Bewertungen ihren Abschlag zu globalen Aktien reduzieren. Diese Dynamik könnte ein Potenzial nach oben von mehr als +13% bieten[7].
Diese jüngste Entwicklung ist jedoch größtenteils auf die scharfe Abwertung des Yen zurückzuführen.
Die an der Börse notierten japanischen Unternehmen, die stark vom internationalen Handel abhängig sind, profitierten von der Abwertung des Yen. Der seit Jahresbeginn um 8 % gefallene Yen hat einen Anstieg des japanischen Marktes in lokaler Währung[8] um 20,8% unterstützt. Die Outperformance japanischer Aktien im Vergleich zu globalen Indizes ist jedoch in Dollar deutlich schwächer (+3%[9]), was die Auswirkungen des Yen auf den japanischen Index unterstreicht.
Die Unterstützung des Yen für japanische Aktien dürfte jedoch nachlassen, da weitere Abwertungen unwahrscheinlich erscheinen. Tatsächlich hat die Bank von Japan kürzlich ihre Politik negativer Zinssätze beendet, während die US-Notenbank (FED) und die Europäische Zentralbank (EZB) eine eher accommodative Haltung eingenommen haben. Dies hat die Aussichten auf einen schwächeren Yen und folglich auf weitere Unterstützung für den Aktienmarkt begrenzt.
Die Ergebnisse der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für künftige Ergebnisse. Die Märkte können sich in Zukunft sehr unterschiedlich entwickeln.
Dennoch könnten andere Wachstumstreiber den japanischen Markt auf höhere Niveaus bringen.
Das letzte Mal, als der Index sowohl in lokaler Währung als auch in Dollar outperformte, war in den Jahren 2004 und 2005, nachdem Premierminister Jun'ichirō Koizumi Reformen (Privatisierungen, Deregulierungsmaßnahmen) durchgeführt hatte, die die Eigenkapitalrendite (ROE) auf historisch hohe Niveaus gesteigert hatten.
Seit 2013 hat Japan bedeutende neue Strukturreformen gestartet, die darauf abzielen, die Unternehmenstransparenz und -rentabilität zu verbessern. Diese Reformen zielen insbesondere darauf ab, die Unabhängigkeit der Verwaltungsräte zu stärken und Überkreuzbeteiligungen zu reduzieren, die sich negativ auf die Bewertungen ausgewirkt hatten. Als Ergebnis verbessern sich Governance-Qualitätsindikatoren seit mehreren Jahren stetig und treiben die ROEs von 5% im Jahr 2013 auf 9% im Jahr 2023 nach oben[10]. Diese haben jedoch noch nicht ihre historisch hohen Niveaus erreicht und entsprechen noch nicht internationalen Standards - es besteht noch erheblicher Raum für Verbesserungen, um die amerikanischen oder europäischen Governance-Standards zu erreichen. Wenn diese Reformen weiterhin Früchte tragen, könnte das ROE Japans mit dem Durchschnitt anderer entwickelter Länder (12%[11] aufschließen und eine zusätzliche Unterstützung von über 20% für die Bewertung japanischer Aktien bieten (siehe Abbildung 7) und damit eine Phase deutlicher Outperformance auslösen.
Gleichzeitig könnte Japan von zusätzlicher struktureller Unterstützung profitieren. Die japanische Regierung hat einen Infrastrukturplan aufgelegt, um den Bau und die Modernisierung von High-Tech-Einrichtungen zu fördern. Nach dem Vorbild der Vereinigten Staaten und dem Chip Act könnte sich dies positiv auf das verarbeitende Gewerbe und die Technologiebranche auswirken.
Schließlich könnten die japanischen Aktien von mehreren positiven Strömungen unterstützt werden:
- Die im Januar 2014 eingeführte Reform des individuellen Sparsystems (NISA) wird in diesem Jahr umgesetzt. Die steuerfreie Haltedauer wird nun unbefristet sein, und die Steuerbefreiungsgrenze wird erhöht, was den Zugang von Privatanlegern zu den Börsenmärkten erleichtern und in einem optimistischen Szenario zwischen 2024 und Ende 2027 geschätzte Mittelzuflüsse von 32 bis 45 Mrd. USD generieren könnte[12] (d.h. zwischen 0,6 und 0,9% der japanischen Marktkapitalisierung).
- Infolge der Reformen und des Abbaus von Überkreuzbeteiligungen sind die Aktienrückkaufprogramme in Japan stark angestiegen, von 33 Mrd. USD vor 5 Jahren auf heute über 66 Mrd. USD[13] . Dieser Trend wird sich fortsetzen.
- Institutionelle Investoren sind trotz verbesserten Fundamentaldaten weiterhin untergewichtet. Wenn diese Investoren ihre Allokation um +0,5% übergewichten würden, könnte dies massive Kapitalströme von fast 200 Mrd. USD14] in die Region generieren, was rund 4% der japanischen Marktkapitalisierung entspricht.
Fazit:
Während japanische Aktien von einer florierenden Wirtschaft und einem günstigen Reflationstrend profitierten, kam ihr Hauptantrieb von der Abwertung des Yen, die die Gewinne japanischer Unternehmen unterstützte.
Diese Phase der Abwertung scheint jedoch nun vorbei zu sein, und um einen Zyklus der Outperformance aufrechtzuerhalten, werden japanische Aktien weitere Unterstützung benötigen.
Diese Faktoren könnten einerseits ein Anstieg der Kapitalströme durch eine Erhöhung der Bestände japanischer Privatanleger und Aktienrückkäufe durch Unternehmen sein; und vor allem die Fortsetzung struktureller Reformen zur Verbesserung der Wertschöpfung für Aktionäre. Wenn nämlich die ROEs ihre früheren Höchststände übertreffen würden, könnte eine neue Phase der Outperformance japanischer Aktien beginnen, was institutionelle Investoren dazu veranlassen würde, ihre Portfolios zugunsten der Region neu auszubalancieren.
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[1] Entwicklung des Nikkei-Index in Yen zwischen 31.12.2023 und 27.03.2024. Die Ergebnisse der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für künftige Ergebnisse. Die Märkte können sich in Zukunft ganz anders entwickeln.
[2] Quelle: Candriam at 03/27/2024
[3] Abenomics: eine Reihe von Wirtschaftsreformen, die 2012 von Premierminister Shinzo Abe eingeführt wurden
[4] Quelle: Datastream IBES
[5] Quelle:: Datastream IBES
[6] Quelle: Datastream IBES
[7] Quelle: Candriam - IBES Datastream - auf der Grundlage einer Aufhebung des Bewertungsabschlags zwischen dem MSCI Japan und dem MSCI World. Die vorgestellten Szenarien sind eine Schätzung der künftigen Wertentwicklung auf der Grundlage der in der Vergangenheit festgestellten Wertschwankungen dieser Anlage und/oder der aktuellen Marktbedingungen und stellen keinen exakten Indikator dar.
[8] Quelle: IBES Datastream
[9] YTD-Vergleich MSCI Japan vs. MSCI World in Dollar am 27/03/2024
[10] Quelle: IBES Datastream
[11] Quelle: IBES Datastream
[12] Quelle: Citigroup - Aktienstrategie für Japan
[13] Quelle Morgan Stanley bis Ende 2023
[14] Quelle: Morgan Stanley
